摘要：這種賣出選擇通常歸因于礦工——由于減半實質(zhì)上會將每個區(qū)塊的收入減少50%，因此在獎勵減少時，礦工通常會出售部分儲藏BTC以升級他們的硬件，以便進行更高效的挖礦，這種結(jié)構(gòu)性的賣壓可能目前也正在發(fā)生。因此，由于今天已經(jīng)消化了未來12個月的兩次以上降息，此次BTC減半后更重要的驅(qū)動因素，可能是持續(xù)的美國通脹或其他任何可能鼓勵美聯(lián)儲繼續(xù)按兵不動而不進行降息的事情。...

原文標題：The 2024 BTC Halving Preview: Bullish but is it tradeable?

原文作者：Rick Maeda

原文來源：Presto Research

編譯：Foresight News

總結(jié)：

• 從表面上看，比特幣減半這一備受期待的事件在歷史上通常是看漲的；
• 然而，考慮到可以借鑒研究的減半歷史發(fā)生次數(shù)較少，并且更加仔細地觀察比特幣在整體市場環(huán)境下的表現(xiàn)，很難僅憑減半事件本身做出任何高確定性的判斷；
• 總體而言，從供應(yīng)角度來看，比特幣減半可能不是一個可交易的事件，但它具有結(jié)構(gòu)性看漲因素，如果有適當?shù)暮暧^風(fēng)向支持，比特幣在減半后可能會再次出現(xiàn)反彈行情；

關(guān)于比特幣減半的共識是看漲，并且普遍認為這是一個可交易的事件，但事實真如此么？在本報告中，我們深入研究了過去的減半事件，并對 2024 年減半進行了供應(yīng)和宏觀數(shù)據(jù)分析，以獲取更多關(guān)于這個被廣泛預(yù)測事件對投資者意味著什么的綜合信息。

什么是比特幣減半？

減半，是比特幣網(wǎng)絡(luò)中預(yù)先編程的事件，指將比特幣礦工的獎勵減半。這是比特幣貨幣政策中的一個重要機制，它確保只有 2100 萬枚 BTC 最終會進入流通，以防止通貨膨脹，并降低后續(xù)新 BTC 的發(fā)行速度。

其中這個程序更新每 210,000 個區(qū)塊進行一次，大致相當于每四年一次，且當比特幣在 2009 年推出時，挖礦獎勵設(shè)定為 50 枚 BTC，由于今天的減半是第四次，加上之前的三次減半（2012 年、2016 年和 2020 年），獎勵已經(jīng)降至每個區(qū)塊 3.125 枚 BTC。

眾所周知，比特幣使用工作量證明（PoW）共識機制來驗證和保護區(qū)塊鏈上的交易，而在 PoW 中，礦工需要互相競爭解決復(fù)雜的數(shù)學(xué)問題，且第一個正確解決的礦工可以將下一個交易區(qū)塊添加到區(qū)塊鏈中。

而作為驗證交易和向區(qū)塊鏈添加區(qū)塊的補償，獲勝的礦工將獲得新創(chuàng)建的比特幣作為獎勵——正是這份獎勵，在今天的減半事件中被「減半」。

歷史上關(guān)于「減半」的冷酷現(xiàn)實

從表面上看，減半在歷史上已被證明對 BTC 非常有利。

上圖就顯示了 BTC 在每一個減半日之前和之后的歷史價格走勢（范圍是從減半前 1 年到后 1 年），紅色虛線顯示過去每次減半的成交量加權(quán)平均值，而黑線顯示當前的 BTC 數(shù)據(jù)情況。

下圖則以表格形式概述了相關(guān)數(shù)據(jù)，注意：橫軸的 Day 0 = 減半日期，縱軸的 Day 0 = 100，此外本文是使用 4 月 17 日的價格數(shù)據(jù)來進行推斷。

第一張圖的對數(shù)刻度的 Y 軸表明減半是看漲催化劑，但鑒于我們只有三個觀察結(jié)果，且第一個是 BTC 僅為 12.80 美元；第三個發(fā)生在 2020 年 5 月——當時所有風(fēng)險資產(chǎn)都在 Covid 反彈中大幅上漲，所以似乎任何對數(shù)據(jù)的解釋都需要保持懷疑態(tài)度。

此外，當我們查看一下 BTC 自 2011 年年中以來的平均 1 年回報率時，會發(fā)現(xiàn)除了 2012 年的第一次減半外，其它的減半發(fā)生后的 1 年回報率看起來都并不令人十分滿意。

同時，2020 年的減半引出了一個有趣的問題，即彼時的全球市場總體表現(xiàn)如何。在下圖中，我們使用股票（特別是標準普爾 500 指數(shù)）作為風(fēng)險資產(chǎn)的基準進行了比較。

雖然 SPX 自 2011 年 7 月中旬以來的 1 年平均滾動回報率為 +11.42%（與 BTC 歷史價格數(shù)據(jù)相匹配），但其在比特幣減半后開始算起的 1 年平均表現(xiàn)則超過 +27%——即平均值的兩倍多！

這凸顯了一個重要的現(xiàn)實，而常見的敘事往往忽略了這一點。出于同樣的原因，我們不能得出「因此，比特幣網(wǎng)絡(luò)中的程序更新將礦工獲得的獎勵減半，這對標準普爾 500 指數(shù)非常有利」的結(jié)論，我們也可能無法從 BTC 過去的表現(xiàn)中得出真正的結(jié)論性陳述。

否則，通過某些指標，例如優(yōu)于平均表現(xiàn)的命中率，你甚至可以得出結(jié)論——比特幣減半對標普 500 指數(shù)的利好程度要高于對比特幣本身的利好程度！

同時，對于那些對波動性感興趣的人來說，數(shù)據(jù)顯示波動性似乎與減半日期或周期沒有明顯的關(guān)系，下圖就顯示了減半日期（+-365 天）前后的 30 天實際波動率：

2024 減半主題 #1：長期持有者

在這里，我們看一下長期持有者持有的 BTC 總量，并根據(jù) BTC 的供應(yīng)量進行調(diào)整。

考慮到比特幣的流通供應(yīng)會一直增加，直到達到 2100 萬比特幣的硬頂限制，所以我們將長期持有者的數(shù)量除以當時的流通供應(yīng)，以百分比形式查看持有量：

盡管 2020 年的情況微妙，但圖 5 表明，長期持有者可能會在減半之前獲利了結(jié)，2024 年也會出現(xiàn)下跌。這種銷售動態(tài)通常歸因于礦工;由于減半基本上使每個區(qū)塊的收入減少了 50%，礦工通常會在獎勵減少時出售部分國庫來升級他們的硬件，以實現(xiàn)更有效的挖礦。這種結(jié)構(gòu)性拋售壓力現(xiàn)在可能正在發(fā)生，因為我們距離 2024 年減半還有幾天。

盡管在 2020 年的情況很微妙，但上圖表明，長期持有者可能會在減半前套現(xiàn)，且 2024 年也出現(xiàn)了這種情況。

這種賣出選擇通常歸因于礦工——由于減半實質(zhì)上會將每個區(qū)塊的收入減少 50%，因此在獎勵減少時，礦工通常會出售部分儲藏 BTC 以升級他們的硬件，以便進行更高效的挖礦，這種結(jié)構(gòu)性的賣壓可能目前也正在發(fā)生。

2024 年減半主題 #2：交易所 BTC 余額

盡管交易所不進行方向性的押注，但我們?nèi)匀粫榭唇灰姿?BTC 儲備持有量（推而廣之，也可能是其內(nèi)部做市商），以查看在減半日附近是否存在某種可遵循的模式：

上圖是將加密貨幣交易所持有的比特幣總供應(yīng)量除以當時的流通供應(yīng)量，似乎沒有什么有趣的東西。唯一可觀察到的趨勢是長期趨勢——交易所經(jīng)歷了約 6 年的積累階段后，隨著上一輪牛市的開始，BTC 持有量開始穩(wěn)步下降。

2024 年減半主題 #3：宏觀背景

宏觀條件與比特幣的相關(guān)性經(jīng)常被爭論，但宏觀周期，特別是美元流動性（作為貨幣政策 / 利率、風(fēng)險偏好等的函數(shù)）仍然是中長期資產(chǎn)價格的主要驅(qū)動力。有鑒于此，我們仔細研究了下圖中減半日后未來 12 個月聯(lián)邦基金利率對應(yīng)的市場定價。

很明顯，2024 年的減半是一個異常值，幾乎有 3 次降息被定價進去，或者更簡單地說，就是市場已對任何形式的利率變動有所預(yù)期。

降息通常對風(fēng)險資產(chǎn)有利，但對價格走勢來說，重要的往往不是已經(jīng)定價進去的因素，而是與市場預(yù)期的偏差程度——無論是通脹數(shù)據(jù)還是美聯(lián)儲主席的聲明。在下圖，我們比較了每個減半日實際結(jié)算隱含利率與市場預(yù)期之間的差異，以查看上圖中的前瞻性定價的準確性。

其中 2012 年和 2020 年的數(shù)據(jù)相當平淡無奇，與最初預(yù)期相差 +-10 個基點，但 2016 年值得研究，因為美聯(lián)儲在彼時兩次加息，而當時市場并沒有對此進行定價。

有趣的是，上文的圖 1 和圖 2 顯示，2016 年減半后的 12 個月是 BTC 在前三次減半中表現(xiàn)最差的一個月，也是唯一一次表現(xiàn)低于其 1 年平均回報率的月份。因此，由于今天已經(jīng)消化了未來 12 個月的兩次以上降息，此次 BTC 減半后更重要的驅(qū)動因素，可能是持續(xù)的美國通脹或其他任何可能鼓勵美聯(lián)儲繼續(xù)按兵不動而不進行降息的事情。

結(jié)論

我們簡要探討了此次減半的獨特宏觀背景，但本報告中未提及其他考慮因素——最近推出的現(xiàn)貨 BTC ETF 等。隨著 BTC 最近引起的所有關(guān)注，這絕對是迄今為止最受期待的減半，BTC 的普遍機構(gòu)化引入了新的參與者，可能會改變供需和價格走勢動態(tài)，值得注意的是，新推出的 ETF 持有 BTC 流通供應(yīng)量的 4.1% 以上，而 MicroStrategy 持有超過 1% 的供應(yīng)量。

鑒于之前只有三次減半，所以很難從過去的表現(xiàn)中得出具有統(tǒng)計學(xué)意義的結(jié)論，以確定這是否是一個可交易的事件。然而，從結(jié)構(gòu)上看，從供應(yīng)的角度來看，這無疑是一個利好事件。