摘要：這篇文章將證明，TradFi系統(tǒng)本質(zhì)上是不穩(wěn)定的，參與者所使用的杠桿最終總是由納稅者和法幣使用者買(mǎi)單，這些援助必須被夸大，才能彌補(bǔ)銀行的損失。這與用戶(hù)在TradFi中使用中介機(jī)構(gòu)而面臨的無(wú)限責(zé)任，以及波動(dòng)交易日可能面臨所有交易暫停的情況，形成了直接對(duì)比。...

免責(zé)聲明：本文旨在傳遞更多市場(chǎng)信息，不構(gòu)成任何投資建議。文章僅代表作者觀點(diǎn)，不代表火星財(cái)經(jīng)官方立場(chǎng)。

小編：記得關(guān)注哦

來(lái)源：區(qū)塊律動(dòng)BlockBeats

原作者：Arthur Hayes

原標(biāo)題：I Still Can't Draw a Line

原文編譯：0x71

幾天前，電影《大空頭》主角原型 Michael Burry 曾表示，所有炒作和投機(jī)行為都是導(dǎo)致崩盤(pán)的起因，當(dāng)加密貨幣從數(shù)萬(wàn)億美元下跌，或者 meme 股票從數(shù)百億美元下跌時(shí)，散戶(hù)的損失將接近國(guó)家的規(guī)模。同時(shí)他還提到與大多數(shù)資產(chǎn)一樣，加密貨幣的問(wèn)題在于杠桿，「如果你不知道加密貨幣有多少杠桿，那么你就對(duì)加密貨幣一無(wú)所知。」

在金融世界，「杠桿」工具在放大著風(fēng)險(xiǎn)。無(wú)數(shù)人在告誡交易者杠桿的威力，也有無(wú)數(shù)人在實(shí)踐中嘗到傾家蕩產(chǎn)的味道。

作為一種金融工具，在加密世界中，杠桿究竟扮演了什么角色？BitMEX 創(chuàng)始人 Arthur Hayes 在《I Still Can't Draw a Line》的文章中，對(duì) Michael Burry 的觀點(diǎn)進(jìn)行了回應(yīng)，也分享了他對(duì)傳統(tǒng)金融、加密金融和杠桿的客觀看法。

（以下任何觀點(diǎn)均為作者個(gè)人觀點(diǎn)，僅適用于作者所在國(guó)家的金融系統(tǒng)，不應(yīng)作為投資依據(jù)，也不代表區(qū)塊律動(dòng)的立場(chǎng)。）

律動(dòng) BlockBeats 截取了部分重點(diǎn)，編譯如下：

許多非常聰明的經(jīng)濟(jì)學(xué)家都對(duì)加密金融市場(chǎng)嗤之以鼻，因?yàn)榧用苁澜缋镉衅脚_(tái)提供高杠桿交易。他們害怕杠桿，他們知道杠桿會(huì)傷害其所支持的傳統(tǒng)金融系統(tǒng)（TradFi）。然而，他們并沒(méi)有從根本上理解 TradFi 與加密金融市場(chǎng)的不同。這篇文章將證明，TradFi 系統(tǒng)本質(zhì)上是不穩(wěn)定的，參與者所使用的杠桿最終總是由納稅者和法幣使用者買(mǎi)單，這些援助必須被夸大，才能彌補(bǔ)銀行的損失。另一方面，加密金融市場(chǎng)一個(gè)交易日內(nèi)可以承受高達(dá) 50% 的下跌，而底層的區(qū)塊鏈價(jià)值傳輸系統(tǒng)不需要任何援助。

基于經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)以部分準(zhǔn)備金為基礎(chǔ)的法定信貸金融系統(tǒng)的深入了解，這些本應(yīng)更了解加密技術(shù)的人，經(jīng)常通過(guò)隨意評(píng)論高杠桿交易來(lái)嘲笑加密貨幣。最近，我在 2021 年 5 月 28 日刊發(fā)的《格蘭特的利率觀察》（Grant』s Interest Rate Observer）上讀到這樣的文章：

「彭博社引用 Bybt.com 的數(shù)據(jù)稱(chēng)，就在兩周前的周三，在美國(guó)聯(lián)邦基金利率為零的情況下，僅僅 94 億美金的保證金清算就可以讓加密市值從 2 萬(wàn)億美元跌至 1.4 萬(wàn)億美元。加密貨幣交易平臺(tái) Luno Pte 亞太區(qū)負(fù)責(zé)人 Vijay Ayyar 告訴彭博社，與其他資產(chǎn)類(lèi)別相比，加密市場(chǎng)仍然是一個(gè)「狂野西部」，在某些交易平臺(tái)你可以使用高達(dá) 50—100 倍的杠桿進(jìn)行交易。」

我想在本文中闡述的一個(gè)重要論點(diǎn)是：沒(méi)錯(cuò)，加密金融市場(chǎng)是不穩(wěn)定的，這種劇烈波動(dòng)是由影響各種 token 短期價(jià)格的杠桿所驅(qū)動(dòng)。但是，我還想分享一些非常簡(jiǎn)單的指標(biāo)，來(lái)說(shuō)明杠桿如何在系統(tǒng)中運(yùn)作，以及所有領(lǐng)先的加密中心化衍生品平臺(tái)所采用的社會(huì)化損失模型是如何確保：1. 平臺(tái)始終受保護(hù)，2. 用戶(hù)債務(wù)不能超過(guò)其初始保證金。這與用戶(hù)在 TradFi 中使用中介機(jī)構(gòu)而面臨的無(wú)限責(zé)任，以及波動(dòng)交易日可能面臨所有交易暫停的情況，形成了直接對(duì)比。我可以在你們當(dāng)?shù)?AMC 劇院播放《Can』t Stop, Won』t Stop, GameStop》嗎？（作者在此處使用押韻諷刺 GameStop 和 TradFi）

對(duì)于那些坐在 TradFi 銀行新設(shè)立的加密貨幣交易柜臺(tái)前的加密投機(jī)者來(lái)說(shuō)，如果你想了解杠桿如何在加密金融市場(chǎng)中發(fā)揮作用，這篇文章必讀。你已經(jīng)不在美國(guó)堪薩斯州了，你的年終收益將建立在預(yù)測(cè)短期價(jià)格變動(dòng)的基礎(chǔ)上。如果你不能理解這些概念，你應(yīng)該立馬回達(dá)拉斯玩股票。

貨幣體系基礎(chǔ)

貨幣體系大致可以分為三部分。

貨幣單位——賬戶(hù)的單位，用來(lái)存儲(chǔ)價(jià)值，支付商品和服務(wù)。

價(jià)值傳輸機(jī)制——貨幣單位如何在貨幣體系的參與者之間轉(zhuǎn)移。

金融中介——向系統(tǒng)提供金融服務(wù)的實(shí)體，最重要的功能是從儲(chǔ)戶(hù)手中匯集貨幣單位，并將這些儲(chǔ)蓄匯集到希望支付利率來(lái)借取資金的金融實(shí)體手中。

下面這個(gè)簡(jiǎn)單的表格，描述了 TradFi 與 Crypto 之間的區(qū)別。

貨幣單位：

TradFi：官方發(fā)行的法幣，例如美元、歐元等。

Crypto：加密原生代幣，例如 BTC、ETH 等。

價(jià)值傳輸機(jī)制：

TradFi：現(xiàn)金和銀行轉(zhuǎn)賬

Crypto：公有鏈

金融中介：

TradFi：銀行

Crypto：中心化與去中心化交易平臺(tái)，數(shù)字錢(qián)包，抵押借貸業(yè)務(wù)

TradFi 和 Crypto 間存在一些根本性的差異，在系統(tǒng)內(nèi)使用杠桿也會(huì)導(dǎo)致不同的結(jié)果。

貨幣單位

TradFi

官方發(fā)行貨幣單位，他們決定貨幣發(fā)行量，我們稱(chēng)之為法幣。中央銀行是官方的分支，通常負(fù)責(zé)維護(hù)金融系統(tǒng)。中央銀行監(jiān)管商業(yè)銀行，而商業(yè)銀行通過(guò)發(fā)放貸款發(fā)行貨幣。中央銀行和商業(yè)銀行都可以通過(guò)發(fā)行信貸來(lái)擴(kuò)大貨幣供應(yīng)量。

Crypto

如果參與者選擇運(yùn)行某個(gè)加密開(kāi)源軟件，網(wǎng)絡(luò)中有一系列規(guī)則需要所有參與者同意，原生代幣也由上述規(guī)則發(fā)行和管理。流通的代幣總數(shù)可以改變，但這需要至少 51% 的參與者同意。就比特幣而言，網(wǎng)絡(luò)參與者達(dá)成一致，只有 2100 萬(wàn)枚比特幣會(huì)被挖出，任何個(gè)人或者機(jī)構(gòu)都不能單方面改變比特幣的供應(yīng)量。

劃重點(diǎn)

在 TradFi 中，如果貨幣供應(yīng)量需要擴(kuò)張或者緊縮，官方可以改變供應(yīng)量，無(wú)需其他參與者的同意。在加密世界，除非獲得網(wǎng)絡(luò)大多數(shù)人的同意，否則不能改變貨幣發(fā)行計(jì)劃。為網(wǎng)絡(luò)提供資源的人越多，達(dá)成一致就越困難。因此，一個(gè)加密網(wǎng)絡(luò)越成功，改變就越難。

價(jià)值傳輸機(jī)制

TradFi

用戶(hù)可以持有鈔票或者活期存款?；?TradFi 系統(tǒng)的復(fù)雜性和全球性，除非用戶(hù)在當(dāng)?shù)刭?gòu)買(mǎi)商品和服務(wù)的情況，否則不會(huì)使用現(xiàn)金。絕大多數(shù)資金都存放在銀行，銀行從官方獲得執(zhí)照，其本質(zhì)是一張印鈔許可證，因?yàn)殂y行被允許發(fā)行信貸，盡管他們是私人實(shí)體（僅限國(guó)外）。 沒(méi)有銀行，價(jià)值就無(wú)法在各方之間轉(zhuǎn)移。換句話(huà)說(shuō)，如果銀行出于某種原因倒閉，價(jià)值將停止在經(jīng)濟(jì)參與者之間流動(dòng)。我們將稍后再次討論這個(gè)潛在的可怕假設(shè)。

Crypto

在加密世界，任何有計(jì)算能力和網(wǎng)絡(luò)的實(shí)體都可以驗(yàn)證和發(fā)布區(qū)塊。對(duì)于像工作量證明（Proof-of-Work）等共識(shí)算法，實(shí)體規(guī)模越大，出塊就越高效。在 2021 年，個(gè)人使用家用電腦來(lái)挖比特幣已經(jīng)幾乎不可能。然而，如果所有大型礦場(chǎng)都下線(xiàn)，比特幣網(wǎng)絡(luò)將自行調(diào)整出塊難度，業(yè)余礦工將有機(jī)會(huì)再次挖掘和發(fā)布區(qū)塊。 在區(qū)塊鏈網(wǎng)絡(luò)中，整條鏈開(kāi)放平等，任何人都可以向網(wǎng)絡(luò)貢獻(xiàn)算力，不需要權(quán)威第三方進(jìn)行授權(quán)。這就是公有鏈反脆弱的關(guān)鍵原則，大玩家被淘汰并不會(huì)導(dǎo)致整個(gè)系統(tǒng)的崩潰。

劃重點(diǎn)

如果所有銀行破產(chǎn)，TradFi 系統(tǒng)就會(huì)停止有效運(yùn)作。但是如果所有大礦工都被淘汰，Crypto 系統(tǒng)將會(huì)調(diào)整出塊難度，價(jià)值仍然可以在各方之間傳輸。

金融中介

TradFi

在傳統(tǒng)金融系統(tǒng)中，最重要也是最大的中介就是銀行。銀行擁有官方頒發(fā)的接受存款的許可證。他們可以通過(guò)向高凈值借貸者借貸的方式，把這些存款翻倍（這就是印錢(qián)），并且可以將銀行的股本權(quán)益和存款作為上述貸款的抵押。中央銀行規(guī)定了銀行使用杠桿的規(guī)模，但是如果所有用戶(hù)想要同時(shí)取回存款，銀行肯定不能滿(mǎn)足所有需求。實(shí)際上，官方官方可以印出足夠多的錢(qián)，來(lái)幫助銀行償還債務(wù)。因此，當(dāng)銀行面臨危機(jī)，哪部分人的存款會(huì)貶值，就成為一個(gè)政治選擇問(wèn)題。

Crypto

在區(qū)塊鏈網(wǎng)絡(luò)中，不需要通過(guò)任何實(shí)體來(lái)與公共網(wǎng)絡(luò)交互，你就是自己的金融機(jī)構(gòu)。因此，集中化也是有好處的，一系列私人中介機(jī)構(gòu)可以提供存款、借貸、交易等服務(wù)，這些公司也可以提供大量杠桿交易。但是，因?yàn)槿魏我粋€(gè)實(shí)體都不能再發(fā)行鏈上的代幣，一旦中介機(jī)構(gòu)陷入危機(jī)，沒(méi)有人能退還用戶(hù)損失的資金。

劃重點(diǎn)

在傳統(tǒng)金融系統(tǒng)中，當(dāng)銀行面臨危機(jī)時(shí)，官方可以發(fā)行足夠多的法幣，來(lái)彌補(bǔ)銀行債務(wù)。對(duì)于加密中介機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，如果這個(gè)公司不能遵守承諾，用戶(hù)必定會(huì)損失部分或全部資金。

問(wèn)題

TradFi 的根本問(wèn)題是，銀行運(yùn)營(yíng)著價(jià)值傳輸體系，并且是最大的中介商。官方關(guān)心更廣泛的金融體系穩(wěn)定，因此，一旦銀行系統(tǒng)過(guò)度杠桿化，并遭受災(zāi)難性損失，官方必須為其紓困。事實(shí)上，官方可以發(fā)行足夠多的錢(qián)來(lái)彌補(bǔ)銀行的所有損失。這意味著，每次銀行遭遇危機(jī)，官方都會(huì)這樣處理，尤其當(dāng)全球經(jīng)濟(jì)越來(lái)越復(fù)雜和相互關(guān)聯(lián)。唯一可能讓官方不再援助銀行的機(jī)制，就是超發(fā)貨幣可能導(dǎo)致的商品和服務(wù)價(jià)格通脹。

銀行作為私人機(jī)構(gòu)，一旦了解官方為了更大范圍的金融穩(wěn)定，會(huì)為自己紓困，那么只要在規(guī)則范圍內(nèi)，銀行就會(huì)盡可能冒最大的風(fēng)險(xiǎn)。銀行不需要用常識(shí)來(lái)判斷規(guī)則是否合理，他們只需要遵守！目前全球經(jīng)濟(jì)的復(fù)雜性和規(guī)模也要求銀行必須是通過(guò)全國(guó)股票市場(chǎng)上市的公共融資公司，這樣他們才能成為牌桌上真正的玩家。

銀行高管會(huì)因勇于承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)而獲得年度獎(jiǎng)金，他們被鼓勵(lì)盡可能承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。這些風(fēng)險(xiǎn)可能是股票交易，或者向某個(gè)經(jīng)濟(jì)區(qū)塊借貸。如果結(jié)果不理想，大眾股東將蒙受損失，甚至可能出局。但是銀行管理層很可能會(huì)保住工作，因?yàn)楣俜叫枰麄儊?lái)繼續(xù)運(yùn)營(yíng)銀行，從而傳遞價(jià)值。如果結(jié)果理想，他們會(huì)獲得高額獎(jiǎng)金。彭博財(cái)經(jīng) (Bloomberg Money Stuff) 的 Matt Levine 總是打趣說(shuō)，投資銀行是社會(huì)主義天堂，其運(yùn)營(yíng)唯一目的就是為員工提供福利。

這就是為什么「杠桿」是一個(gè)「骯臟」的詞。每個(gè)人都知道，杠桿會(huì)摧毀銀行系統(tǒng)，如果真的如此，官方就會(huì)介入，印鈔票，并可能造成通脹。他們沒(méi)有看到的是，這個(gè)問(wèn)題的解決辦法應(yīng)該是確保價(jià)值傳輸機(jī)制不由營(yíng)利性金融中介管理。

比特幣是分布式賬本技術(shù)的先驅(qū)，這種技術(shù)可以讓中央銀行數(shù)字貨幣（CDBC）運(yùn)行在私有鏈上。中央銀行可以通過(guò)向所有公民直接提供官方數(shù)字銀行賬戶(hù)的方式，將價(jià)值傳輸機(jī)制國(guó)有化。問(wèn)題在于，這將徹底改變「大到不能倒」的商業(yè)銀行的運(yùn)作方式。從本質(zhì)上講，中央銀行將會(huì)與其監(jiān)管的商業(yè)銀行展開(kāi)競(jìng)爭(zhēng)。

如果有美聯(lián)儲(chǔ)發(fā)行的聯(lián)邦幣，用戶(hù)又為什么要持有商業(yè)銀行的美元呢？只有當(dāng)利率足夠有吸引力時(shí)，用戶(hù)才可能持有聯(lián)邦幣之外的其他貨幣。只有第三方金融中介機(jī)構(gòu)向有實(shí)力的實(shí)體借貸時(shí)，利率才會(huì)有吸引力。因?yàn)檫@些企業(yè)可以支付合適的利率，對(duì)公眾來(lái)說(shuō)風(fēng)險(xiǎn)較小。這，我的朋友，才是銀行應(yīng)該做的事情。但是，因?yàn)殂y行擁有印錢(qián)的許可證，并且官方對(duì)印錢(qián)行為有嚴(yán)格規(guī)定，所以他們押注危險(xiǎn)資產(chǎn)，然后破產(chǎn)，還能拿一筆圣誕節(jié)獎(jiǎng)金。

懶惰的經(jīng)濟(jì)學(xué)家和宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家錯(cuò)誤地認(rèn)為，加密市場(chǎng)的運(yùn)作方式與 TradFi 類(lèi)似。其實(shí)不然。在加密市場(chǎng)中，價(jià)值傳輸機(jī)制脫離了金融中介機(jī)構(gòu)的控制。因此，加密市場(chǎng)中的金融中介機(jī)構(gòu)的生死取決于其業(yè)務(wù)模式和風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)。如果他們破產(chǎn)，沒(méi)有救世主。不幸的是，用戶(hù)損失了資金，但是網(wǎng)絡(luò)會(huì)繼續(xù)按照代碼規(guī)定的那樣運(yùn)行。

加密世界的杠桿不會(huì)導(dǎo)致生態(tài)系統(tǒng)崩潰，任何損失都將留在本地的，僅限于中介機(jī)構(gòu)借據(jù)的持有者或是個(gè)人的加密資產(chǎn)。

杠桿如何在加密世界發(fā)揮作用

比特幣究竟是什么？它是資產(chǎn)，是貨幣，是商品，數(shù)據(jù)，還是網(wǎng)絡(luò)？它同時(shí)是所有這些事物的一部分，很難從法律上定義比特幣，所以導(dǎo)致了不同司法管轄下的不同司法定義。

一個(gè)良好運(yùn)轉(zhuǎn)的金融系統(tǒng)的根基是清晰編纂的合約法。合約的可執(zhí)行性讓參與者有信心與現(xiàn)實(shí)生活中從未遇到過(guò)的人和實(shí)體進(jìn)行公平交易。這樣的結(jié)果就是信任。

當(dāng)比特幣出現(xiàn)時(shí)，并沒(méi)有清晰的定義或概念可以借鑒。如果有人欠你比特幣，他該如何償還？這不是一個(gè)簡(jiǎn)單的問(wèn)題，也超出了本文探討的范圍。比特幣本質(zhì)定義的模糊性，決定了「不是你的鑰匙，不是你的幣」成為元宇宙中唯一的法則。

從中心化加密平臺(tái)的角度來(lái)看，用戶(hù)唯一擁有的資產(chǎn)存在于平臺(tái)控制的錢(qián)包里。從用戶(hù)的角度來(lái)看，這意味著他們對(duì)平臺(tái)的財(cái)務(wù)義務(wù)是有限的。不論他們交易水平有多差，他們的欠款都不會(huì)超過(guò)他們最初的保證金。

如果用戶(hù)存入 1 個(gè)比特幣的保證金，資金加 100 倍杠桿到 100 個(gè)比特幣的規(guī)模，合約價(jià)格下跌 10%，總損失就是 10 個(gè)比特幣。這位用戶(hù)只在平臺(tái)上放了一枚比特幣，因此，這位用戶(hù)只會(huì)損失他的一枚比特幣。合約盈利方被欠著 9 個(gè)比特幣。虧損 10 個(gè)比特幣—1 個(gè)比特幣保證金=9 個(gè)比特幣的赤字。

為了處理這種超出保證金的交易損失，加密交易平臺(tái)會(huì)對(duì)利潤(rùn)收稅，或者提前平倉(cāng)。在上述案例中，為了處理 9 個(gè)比特幣的資金缺口，頭部加密衍生品平臺(tái)會(huì)在虧損交易員的破產(chǎn)價(jià)格，就平掉盈利交易員的頭寸。這樣，在交易有限責(zé)任的情況下，盈利者能夠贏得的保證金，就是虧損者能力范圍內(nèi)可以提供的保證金。翻譯成人話(huà)就是說(shuō)，如果多頭只有 1 個(gè)比特幣的保證金，然后價(jià)格下跌，空頭就只能贏得 1 個(gè)比特幣的利潤(rùn)。每個(gè)平臺(tái)都稍微調(diào)整了提前平掉盈利者倉(cāng)位的過(guò)程，總體來(lái)說(shuō)，都遵循著上述的藍(lán)圖。

最終結(jié)果是，無(wú)論交易員的清算多么嚴(yán)重，這些損失都不會(huì)擴(kuò)散到單個(gè)平臺(tái)之外。沒(méi)有平臺(tái)會(huì)被認(rèn)為是加密系統(tǒng)的重要金融機(jī)構(gòu)（SIFI），因?yàn)榧词顾械慕灰讍T都遭到清算（極度不可能的情況），基于交易的有限責(zé)任原則，他們的損失也是有限的。幸運(yùn)的是，在加密金融世界最初形成時(shí)，沒(méi)有人愿意購(gòu)買(mǎi)入場(chǎng)席位，否則將妨礙今天這個(gè)更有彈性的反脆弱體系的形成。

這與傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)中典型的保證金或者杠桿協(xié)議，以及 TradFi 中介處理超出保證金虧損的方式，形成了直接對(duì)比。對(duì)于 TradFi 中介機(jī)構(gòu)，用戶(hù)需要用所有的財(cái)務(wù)凈值來(lái)抵付欠款。如果交易對(duì)中介不利，TradFI 中介可以并且將會(huì)起訴用戶(hù)，從而將用戶(hù)推向負(fù)資產(chǎn)的境地中。

一個(gè)典型的 TradFi 交易平臺(tái)/清算所也需要成員機(jī)構(gòu)提供抵押品，來(lái)彌補(bǔ)交易虧損超過(guò)保證金的情況。成員對(duì)清算所負(fù)有責(zé)任，這也將他們與市場(chǎng)上每一個(gè)合約的財(cái)務(wù)表現(xiàn)聯(lián)系起來(lái)。在金融市場(chǎng)的深?yuàn)W角落，如果損失足夠大，會(huì)給不相關(guān)的金融機(jī)構(gòu)帶來(lái)巨大的資金損失，這些機(jī)構(gòu)就是交易平臺(tái)/清算所的成員。

TradFi 交易平臺(tái)/清算所模式的底層結(jié)構(gòu)所導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)傳遞性，是許多超國(guó)家的金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)將大型 TradFI 交易平臺(tái)視為 SIFI 的原因。如果一個(gè)機(jī)構(gòu)被認(rèn)定為 SIFI，格外的監(jiān)管會(huì)隨之而來(lái)。但重點(diǎn)是，如果這個(gè)機(jī)構(gòu)在破產(chǎn)邊緣，就可以指望外界紓困，因?yàn)闉榱恕赶到y(tǒng)」的健康穩(wěn)定，這個(gè)機(jī)構(gòu)必須活下來(lái)。

未平倉(cāng)合約（Open Interest, OI)，粗略代表著頭部中心化衍生品平臺(tái)的杠桿頭寸數(shù)量。

假設(shè)有 A、B、C 三個(gè)交易員，他們目前的合約持倉(cāng)都為 0。

A 買(mǎi) 1 個(gè)合約，B 賣(mài) 1 個(gè)合約，OI 從 0 變成 1。

A = 1 個(gè)多單

B = 1 個(gè)空單

C = 沒(méi)有合約

A 再買(mǎi) 1 個(gè)合約，C 賣(mài) 1 個(gè)合約，OI 從 1 變成 2。

A = 2 個(gè)多單

B = 1 個(gè)空單

C = 1 個(gè)空單

B 買(mǎi) 1 個(gè)合約，C 賣(mài)掉 1 個(gè)合約，OI 仍舊是 2。

A = 2 個(gè)多單

B = 沒(méi)有合約

C = 2 個(gè)空單

A 賣(mài)掉 2 個(gè)合約，C 買(mǎi) 2 個(gè)合約，OI 從 2 變成 0。

A = 沒(méi)有合約

B = 沒(méi)有合約

C = 沒(méi)有合約

OI 可以告訴我們?cè)谀硞€(gè)特定平臺(tái)上，有多少杠桿多頭和空頭頭寸。雖然我們不知道交易員們使用的加權(quán)平均杠桿有多少，但我們知道一定數(shù)量的杠桿被使用了。

我通過(guò) Glassnode 的數(shù)據(jù)，得出了目前比特幣市場(chǎng)上存在的假定杠桿量的近似值。

有趣的一點(diǎn)是，盡管衍生品平臺(tái)上的交易量比現(xiàn)貨平臺(tái)大幾個(gè)數(shù)量級(jí)，但與市場(chǎng)的整體規(guī)模相比，未平倉(cāng)合約仍非常小。我相信一些黃金愛(ài)好者可以找到一些令人震驚的圖表，顯示 COMEX 黃金合約的未平倉(cāng)合約大大超過(guò)了可結(jié)算的實(shí)物黃金數(shù)量。這些事不由地讓你陷入沉思。

如果所有的加密衍生品平臺(tái)在此刻崩盤(pán)，短期影響無(wú)疑是負(fù)面的，但是長(zhǎng)期來(lái)看，杠桿頭寸在市場(chǎng)中所占比例并不大。隨著生態(tài)不斷成熟，這個(gè)比例無(wú)疑會(huì)增加。但是絕大多數(shù)杠桿交易，都發(fā)生在那些不會(huì)讓損失擴(kuò)散到外部的平臺(tái)上。但在 TradFi 系統(tǒng)中，交易平臺(tái)、清算所和成員機(jī)構(gòu)之間的內(nèi)在關(guān)聯(lián)，放大了損失并會(huì)導(dǎo)致系統(tǒng)性問(wèn)題，這些問(wèn)題最終總是要超發(fā)貨幣來(lái)為他們紓困。

問(wèn)題從來(lái)不是杠桿本身，問(wèn)題是誰(shuí)需要為無(wú)法避免的損失買(mǎi)單。在加密世界，用戶(hù)承擔(dān)最初的保證金，平臺(tái)負(fù)責(zé)剩余部分——雖然過(guò)程中可能會(huì)打折，但是除了短期價(jià)格影響外，外部更大的系統(tǒng)不會(huì)受到影響。在 TradFi 中，銀行從不受損。因?yàn)樗麄冊(cè)趪?guó)際支付中扮演著角色，他們也不能受損，而是我們這些全球公民通過(guò)通貨膨脹來(lái)支付損失。